Crise de croissance

Crise de croissance

Le fait d’être un investisseur axé sur la croissance n’est pas toujours de tout repos ces derniers temps, mais des jours meilleurs sont à venir si le cycle actuel de relèvements de taux tire bel et bien à sa fin.

Les membres de l’équipe de gestion de placements d’AGF se sont réunis récemment pour échanger sur la bifurcation des rendements des titres de croissance observée au cours de la dernière année et sur les raisons pour lesquelles les défis à court terme peuvent se transformer en occasions à plus long terme, pour les investisseurs patients et disciplinés.

Les questions et réponses qui suivent ont été modifiées à des fins de clarté et de concision.

Quel a été le contexte pour les investisseurs axés sur la croissance depuis le début de la hausse des taux d’intérêt il y a près de deux ans?   

Martin Grosskopf (M.G.) : Les sociétés de croissance qui investissent à long terme connaissent d’ordinaire des difficultés lorsque les taux augmentent. Et, au cours de ce cycle, celles qui ont tendance à avoir le moins de flux de trésorerie disponibles ont souffert. Parmi celles-ci figurent de nombreuses PME axées sur les thèmes durables dans lesquels j’investis, qui représentent d’ambitieuses occasions à long terme, mais qui, faute de capitaux, sont obligées de puiser dans leurs flux de trésorerie disponibles pour financer leurs projets.

En d’autres termes, un trop grand nombre d’investisseurs laissent complètement de côté ces sociétés, leur préférant des sociétés à grande capitalisation en croissance dont les besoins en capitaux sont moins grands et qui génèrent néanmoins des flux de trésorerie disponibles considérables. On observe une certaine bifurcation au sein du marché des titres de croissance : quelques sociétés à grande capitalisation semblent insensibles à la hausse des taux, tandis que les sociétés à petite et moyenne capitalisations se heurtent à des obstacles.

Mike Archibald (M.A.) : Le contexte a été favorable à certains égards, mais très difficile à d’autres. Du côté positif, l’attrait des titres de croissance s’est accru, car d’autres segments du marché boursier ont subi de fortes pressions provoquées notamment par la crise des banques régionales et par la hausse des taux qui a nui aux secteurs sensibles aux taux d’intérêt. Du côté négatif, la hausse des taux d’intérêt a pesé sur les ratios de valorisation de nombreux titres de croissance, tandis qu’environ six sociétés technologiques à grande capitalisation ont accaparé l’attention des investisseurs (et leur argent) au détriment d’autres titres de croissance de grande qualité.

On ne peut donc pas dire que l’année a été mauvaise pour les placements axés sur la croissance. Tout dépend de votre style ou de votre approche en matière de placement. Une chose est toutefois certaine : le marché des titres de croissance est devenu plus étroit, et il a fallu miser sur de grandes entreprises ayant pour la plupart un bilan solide.   

Tony Genua (T.G.) : Je suis porté à comparer ce que nous avons vécu depuis le début de la décennie aux années 1920, période de grandes turbulences boursières. Les investisseurs ont dû composer avec de multiples rebondissements depuis le début de la pandémie et, au cours des deux dernières années seulement, nous sommes passés d’un difficile marché baissier à une reprise qui a permis aux grands indices boursiers comme le S&P 500 d’approcher de nouveau des sommets historiques.

Certes, dans la mesure où les taux ont fortement augmenté en l’espace de deux ans, la conjoncture n’a pas été très favorable à la majorité des titres de croissance. Et comme Martin l’a déjà mentionné, la remontée a été alimentée principalement par une poignée de titres, dont certains des géants mondiaux de la technologie qui ont été récompensés, d’une part, pour leurs solides revenus récurrents et leur solde de trésorerie plus élevé et, d’autre part, pour leur lien – dans la plupart des cas – avec l’essor de l’intelligence artificielle (IA), qui constitue un élément catalyseur majeur.

M.G. : À cet égard, un examen de l’ensemble des titres liés aux véhicules électriques révèle que la confiance est à son plus bas en ce qui concerne la plupart d’entre eux, surtout parce que les facteurs fondamentaux ne sont pas très bons. Pourtant, le chef de file du marché des véhicules électriques a vu son titre bondir d’environ 70 % du fait qu’il est lié à quelques titres technologiques sur lesquels les investisseurs se sont rués, au cours de la dernière année. La dynamique en elle-même draine les capitaux loin des autres occasions de croissance.

M.A. : Le problème avec les grandes sociétés technologiques est qu’elles exercent une attraction gravitationnelle qui désavantage presque tous les autres placements en actions, styles et secteurs. Ces sociétés se sont si bien comportées (grâce à un bilan très solide et à une croissance satisfaisante) qu’elles ont supplanté d’autres sociétés en croissance, généralement à plus faible capitalisation. Et comme elles constituent une part importante de l’indice, de plus en plus de gestionnaires sont forcés d’investir dans celles-ci lorsque leurs titres sont en hausse. Ce rendement a caché le manque de robustesse du marché boursier.

Comment votre style de gestion a-t-il évolué compte tenu de certaines des difficultés que vous avez rencontrées?

T.G. : Une année comme celle que nous venons de vivre peut être une leçon d’humilité, mais elle n’a pas changé mon approche de quelque façon que ce soit et nous continuerons à nous concentrer notamment sur les sociétés en croissance, qui se caractérisent par une amélioration tendancielle de leurs facteurs fondamentaux, et pas seulement par une appréciation de leurs cours. Nous nous intéressons tout particulièrement aux sociétés dont la croissance des bénéfices est supérieure à l’appréciation des cours, ce qui n’a pas été le cas de certains des titres les plus performants du marché, au cours de la dernière année.

M.G. : Je ne pense pas qu’il soit raisonnable de s’attendre à ce qu’un mandat spécialisé axé sur des thèmes durables comme le mien adopte soudainement un processus différent parce que la dynamique du marché est défavorable. Il est vrai que nous subissons des contrecoups dans certaines parties du cycle, mais en ajoutant à notre univers des titres qui n’y figuraient pas auparavant, nous perdrions la confiance de nos clients.

J’ai vu cela se produire dans d’autres stratégies durables qui se sont relativement bien comportées au cours des deux dernières années, mais pour moi, c’est un signe de capitulation. Vous risquez de rater la remontée qui suivra lorsque le marché commencera à s’ouvrir aux domaines dans lesquels vous aviez dit à vos clients que vous alliez investir.

M.A. : Au Canada, je suis toujours à la recherche de sociétés génératrices de croissance, c’est-à-dire des sociétés qui ont démontré de façon constante leur capacité à accroître leurs ventes et leur rentabilité au fil du temps. Ce sont généralement des sociétés à moyenne capitalisation, mais elles peuvent devenir avec le temps des sociétés à grande capitalisation. Nous avons également tendance à privilégier les sociétés ayant une faible intensité capitalistique, des marges élevées et, si possible, des revenus récurrents, tout en étant à l’affût du moment où les perspectives des sociétés en forte croissance se mettront à s’assombrir par rapport à leur historique et à celui des sociétés comparables.

Nous avons par le passé déniché bon nombre de ces titres dans des secteurs tels que les biens industriels, la consommation discrétionnaire, la consommation de base et les technologies, qui enregistrent un taux de croissance supérieur à la moyenne comparativement aux autres secteurs et à l’indice composé S&P/TSX.

M.G. : J’ajouterai simplement que nous avons effectué plus d’opérations cette année qu’au lendemain de la pandémie, lorsqu’il était important d’attendre que des données significatives nous parviennent avant de procéder à des changements majeurs. Cela a pris un certain temps, mais nous avons aujourd’hui beaucoup plus d’information sur des choses comme les pressions inflationnistes et, dans certains cas, nous avons réaffecté notre capital à court terme. Cela ne veut pas dire que nous avons perdu de vue les titres qui nous paraissent très prometteurs, mais qui n’ont pas la faveur des investisseurs à l’heure actuelle. Nous avons simplement réduit légèrement notre exposition à ces titres pour le moment.

Anticipez-vous une amélioration de la conjoncture macroéconomique pour les placements axés sur la croissance l’année prochaine?

M.A. : C’est difficile à dire, mais il semble que les taux d’intérêt aient atteint un sommet et l’inflation devrait rester bien contenue et maîtrisée à ses niveaux actuels. Si tel est le cas, la conjoncture sera plus favorable à la prise de risques et, par extension, aux titres de croissance. La véritable question est de savoir comment l’économie évoluera au cours des six prochains mois. Si l’ensemble de l’économie américaine demeure résiliente en 2024 malgré les taux élevés, le marché des actions pourrait afficher une belle tenue. Par ailleurs, certains segments du marché ont tellement reculé qu’ils commencent à offrir un potentiel d’appréciation intéressant.

T.G. : En ce qui concerne la croissance économique, la nouvelle année commencera au ralenti. Le Canada est déjà en récession technique, ayant enregistré une croissance négative de son PIB deux trimestres de suite. La croissance du PIB des États-Unis, de 5,2 % au troisième trimestre, n’est probablement pas soutenable, tandis qu’ailleurs dans le monde, des pays comme la Chine sont à la peine. Néanmoins, les statistiques sur 12 mois montrent que les marchés boursiers finissent par remonter 75 % du temps. Il y a donc une bonne raison d’être optimistes pour 2024. Enfin, si les taux d’intérêt n’augmentent pas beaucoup d’ici là, les valorisations favoriseront les sociétés de croissance dont la visibilité est supérieure à la moyenne et qui produisent les résultats attendus.

M.G. : Je pense que les banques centrales sont sur le point de mettre un terme à leurs hausses de taux. À tout le moins, la volatilité engendrée par le cycle de relèvements de taux devrait diminuer en 2024, ce qui aura un effet positif sur un plus grand nombre de sociétés de croissance. Selon moi, ce serait une bonne chose non seulement pour une stratégie durable comme la mienne, mais aussi pour l’ensemble de l’économie.

T.G. : L’année prochaine, à cette même période, nous parlerons probablement d’une reprise mondiale synchronisée et d’une diversification du marché en faveur des titres autres que de croissance.

Quels thèmes ou tendances liés à la croissance privilégiez-vous en ce moment?

M.G. : La décarbonation est évidemment le thème qui influe le plus sur ma stratégie, et en lien avec cette tendance est la possibilité qu’elle serve de catalyseur à un accroissement des fonds publics consacrés aux projets de technologies durables. Prenons l’Inflation Reduction Act des États-Unis, par exemple. Je crois que ce texte législatif, qui aura une portée générationnelle, pourrait remodeler le paysage manufacturier en Amérique du Nord malgré les préoccupations à court terme suscitées par la hausse des coûts et l’autorisation des projets. En définitive, selon nous, cette loi devrait avantager considérablement certaines sociétés et nous voulons conserver des positions dans le portefeuille pour maximiser ce potentiel à long terme, tout en réduisant la myopie à court terme qui nuit en ce moment à certains de ces titres.

T.G. : Mes stratégies de croissance mettent généralement l’accent sur plusieurs thèmes, dont l’IA. J’ai commencé à investir dans ce thème il y a des années, bien avant qu’elle soit en vogue. La durabilité est un autre thème que j’apprécie dans une optique à long terme, malgré les obstacles à court terme. De plus, plusieurs possibilités de croissance devraient émerger avec l’accélération de la tendance axée sur la santé et le bien-être, notamment dans des domaines tels que la médecine de précision, où les médicaments GLP-1 utilisés pour traiter des maladies comme le diabète et l’obésité suscitent déjà un intérêt croissant. Enfin, la relocalisation est une autre tendance à surveiller au cours des prochaines années. Elle pourrait créer des occasions de placement dans certains titres des biens industriels ou dans des sociétés de semiconducteurs qui ouvrent des installations de fabrication dans différentes régions du monde.

M.A. : Je suis d’accord. Je pense que des thèmes comme la relocalisation continueront d’offrir des possibilités pour les sociétés d’ingénierie et de construction, car ils offrent un potentiel de croissance sur de nombreuses années. Les carnets de commandes de ces sociétés n’ont jamais été aussi bien garnis, car les gouvernements partout dans le monde ne cessent d’accroître leurs dépenses en infrastructures.

En fin de compte, le fait d’être un investisseur axé sur la croissance n’est pas toujours de tout repos ces derniers temps, mais nous pensons que des jours meilleurs attendent ceux qui font preuve de patience et de discipline.