le 15 septembre 2021 | Par: Regina Chi

Importance de la répartition géographique sur les marchés émergents

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Les pays des marchés émergents (ME) sont caractérisés par une forte diversité et une grande fragmentation, ce qui conduit à une importante dispersion des rendements. Nous avons remarqué que les théories et les outils traditionnels créés pour les investissements sur les marchés développés (MD), et qui reposent sur l’hypothèse selon laquelle les marchés sont efficients, ne fonctionnent souvent pas dans un contexte de marchés localisés ayant des caractéristiques qui leur sont bien propres. Par conséquent, nous estimons qu’en matière de répartition géographique, une approche rigoureuse, systématique et axée sur des facteurs multiples peut aider à repérer les inefficacités du marché et à favoriser des rendements supérieurs dans un cycle complet du marché.

Importance de la répartition géographique

Actuellement, la sélection des pays engendre le quart des rendements

La sélection par pays demeure une importante source de création d’alpha dans les portefeuilles mondiaux même si l’intégration économique et la mondialisation sont à l’origine de la transformation qu’a subie l’économie mondiale au cours des 20 dernières années. Environ 30 % du rendement de l’indice MSCI Marchés émergents (figure 1)1 entre le 31 mars 2004 et le 31 mars 2021 est attribuable en moyenne à la sélection par pays.

Comme la mondialisation montre des signes de plafonnement et que les forces économiques et sociales donnent lieu à la montée du protectionnisme, les facteurs propres à un pays joueront vraisemblablement un rôle de plus en plus important dans l’explication des rendements, selon nous. Le découplage des marchés pourrait conduire en fin de compte à la régionalisation de l’économie, ce qui fera en sorte que les rendements de chaque pays seront de moins en moins corrélés les uns avec les autres. Nous nous attendons à ce que cette dynamique en évolution constante offre plus d’occasions de produire des rendements supérieurs grâce à la sélection par pays, notamment les pays plus dissociés de ces tendances.

Les causes des prix erronés sur les ME

Contrôles des mouvements de capitaux

Nous reconnaissons que bon nombre de facteurs peuvent contribuer à l’établissement des prix des marchés mondiaux, notamment, la politique monétaire et budgétaire, le solde du compte courant (excédent ou déficit), la situation politique, les mouvements de capitaux et la croissance économique. Cependant, l’omniprésence de contrôles des mouvements de capitaux dans les pays en développement est un aspect souvent négligé et qui contribue à l’évaluation erronée des marchés. En dépit d’une tendance à long terme à la libéralisation du compte de capital, surtout parmi les pays industrialisés (figure 2), la majorité des ME sont encore soumis à des restrictions en matière de réglementation et de mouvements de capitaux, qui peuvent créer une partialité structurelle envers leur marché d’origine.

Par exemple, en Inde, les caisses de retraite ne sont pas autorisées à investir à l’étranger. Même si l’actif géré affecté à des actions a été multiplié par dix, passant de 1 100 milliards de roupies en 2009 à 11 300 milliards de roupies en 20212, ces investissements demeurent essentiellement captifs dans le pays. Les titres du principal marché boursier de l’Inde se négocient donc avec une prime par rapport à ceux de l’indice MSCI Marchés émergents. De la même façon, dans le secteur chinois de la gestion d’actifs, l’actif géré a été multiplié par neuf, passant de 2 000 milliards de yuans en 2018 à 18 000 milliards de yuans en 20203. En Chine, étant donné que les opérations à l’étranger sont limitées à 50 000 $US par citoyen par année, la grande majorité de cet actif géré est retenu à l’intérieur du pays, ce qui laisse aux investisseurs très peu d’occasions de placement en dehors du marché intérieur. Ces contrôles expliquent en partie l’écart historique entre le cours du marché boursier des titres locaux (actions de catégorie A) et celui du marché boursier des titres étrangers (actions de catégorie H) de la Chine, les actions de catégorie A de sociétés cotées sur deux marchés se négociant en moyenne avec une prime d’environ 22 % par rapport aux actions de catégorie H correspondantes4. L’Afrique du Sud est un autre exemple de pays où les fonds nationaux sont autorisés à investir jusqu’à 30 % à l’étranger, à condition d’effectuer un investissement supplémentaire de 10 % en Afrique continentale (en dehors de l’Afrique du Sud). Nous sommes d’avis que ces contraintes structurelles engendrent une inefficacité des marchés boursiers, laquelle peut mener à des périodes soutenues de surévaluation ou de sous-évaluation et à des prix erronés. Cette situation peut offrir des occasions potentielles pour les investisseurs mondiaux qui ont les compétences pour repérer les marchés sous-évalués selon les caractéristiques d’évaluation relative, de croissance et de risque.

Fragmentation de marché

Les pays des ME, généralement définis comme ceux qui sont en voie de devenir des pays des MD ou avancés, sont souvent considérés comme constituant une catégorie d’actif homogène par les investisseurs. S’il est vrai que certains pays comme la Chine et la Corée du Sud occupent une place importante dans la composition de l’indice MSCI Marchés émergents, soit environ 38 % et 13 %5, respectivement, nous croyons que l’idée des ME formant une catégorie homogène est erronée. Nous sommes d’avis que les caractéristiques propres à chaque pays, notamment démographiques, économiques et de gouvernance, soutiennent toutes la cause voulant que les pays des ME doivent être étudiés individuellement. Cela est mis en évidence dans la figure 3, qui illustre la forte dispersion des rendements sur 5 ans des différents pays des ME.

Une explication pour cette forte dispersion réside dans la désynchronisation des cycles économiques des ME, qui conduit aux divergences de programmes économiques et de politiques monétaires. Par exemple, en 2018, la Turquie a été aux prises avec une crise monétaire et de la dette, qui s’est caractérisée par un recul marqué de la livre turque, une forte inflation et une hausse des coûts d’emprunt et des défauts de paiement, provoquant une chute de 41 % du marché boursier turc6. Au cours de la même année, au milieu d’une guerre commerciale qui s’intensifiait avec les États-Unis, la Chine cherchait à stimuler la croissance économique par le soutien de la politique intérieure. En 2020, la Corée du Sud, Taïwan et la Chine ont figuré parmi les pays les plus performants au sein des marchés émergents et développés, en pleine pandémie COVID-19; ces trois pays ont rapidement pris des mesures visant à juguler la première éclosion de la maladie et ont dès lors entamé leur reprise économique.

Les risques macropolitiques sont une autre cause de divergences importantes, notamment dans le contexte de la hausse de la fréquence et de l’intensité des crises politiques ou économiques sur les ME depuis la crise financière mondiale de 2008-2009. À titre d’exemple, en 2016, le PIB global du Brésil a diminué de 3,6 % après huit trimestres consécutifs de contraction économique. Malgré une piètre économie, le marché boursier brésilien a été l’un des plus performants en 2016, en raison de la destitution de l’ancienne présidente Dilma Rousseff, pour sa violation de lois budgétaires, et à la suite d’accusations de corruption. En conséquence, le marché boursier brésilien a bondi de 67 % cette année-là donnant lieu à un véritable découplage par rapport au reste des ME.

Ces exemples aident à illustrer la forte diversité ainsi que la grande fragmentation des ME, et la divergence des rendements en est le point culminant. Nous avons remarqué que les théories et les outils traditionnels créés pour les investissements sur les MD, et qui reposent sur l’hypothèse selon laquelle les marchés sont efficients, ne fonctionnent souvent pas dans un contexte de marchés localisés ayant des caractéristiques qui leur sont bien propres. Par conséquent, nous estimons qu’en matière d’évaluation de ces critères et de sélection par pays, une approche rigoureuse peut aider à faire de ces différences des occasions attrayantes de rendement ajusté en fonction du risque.

1 Selon des rendements moyens mobiles de 12 mois.
2 Association of Mutual Funds in India, données au 31 mars 2009 et au 30 juin 2021.
3 KPMG Celebrating 20 years of asset management in China, juin 2018. Association bancaire de Chine, au 26 janvier 2021.
4 HSBC, rapport de recherche, au 14 octobre 2020.
5 Bloomberg, au 30 juin 2021.
6 Bloomberg, au 31 janvier 2021. Les rendements sont présentés en $CAN.

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